Когда федеральное правительство забирает часть потока частных сбережений, некоторые заемщики неизбежно теряют способность привлекать финансирование. В любой стране внутренние капиталовложения за вычетом внутренних сбережений дают дефицит текущего платежного баланса. Если определить счет «остального мира» как экономический сектор аналогично бизнесу и правительству, то сбережения всегда будут равны инвестициям. Таким образом, если правительство получает дефицит, то другие секторы экономики должны получать профицит. В конечном итоге изменения спредов процентных ставок для конкурирующих заемщиков определяют судьбу оставшихся частных сбережений (за вычетом того, что забрало федеральное правительство), т. е. тех, кто победит и получит значительную часть доступных сбережений.

Хотя спреды, например BB+ минус 10-летняя казначейская нота, сократились с оживлением экономики, они остались на более высоком уровне по сравнению с серединой 2007 г. для инструментов с 10-летним сроком (пример 4.3). Конечно, спреды увеличились, как и ожидалось, но они остались очень далекими от того, что требовалось для перемещения такого объема средств из частного сектора к федеральному правительству, который соответствовал бы сокращению валовых правительственных сбережений с 2000 г. (пример 9.5).

Я считаю, что более значительные федеральные дефициты с учетом цикличности могут вытеснять частные инвестиции, во-первых, путем подхлестывания роста процентных ставок для частного сектора (относительно казначейских бумаг), снижающего интерес компаний к инвестициям, и, во-вторых, путем подавления, т. е. вытеснения инвестиций другими средствами, прежде всего стимулированием ожиданий повышения налогов в будущем. Будущие ставки корпоративных налогов оказывают прямое влияние на норму предельной эффективности текущих инвестиций на протяжении всего срока их существования. Такие ожидания также повышают дисперсию ожидаемых доходностей.

Поскольку моя регрессия, «объясняющая» изменения коэффициента капиталовложений на протяжении более чем четырех десятилетий, выглядит симметричной в отношении как скорректированных дефицитов, так и профицитов, профициты должны приводить к увеличению частных инвестиций либо путем погашения долга Министерства финансов через обмен ценных бумаг на денежные средства, либо путем повышения ожидаемой нормы доходности после налогообложения в результате ожидаемого будущего сокращения ставки налогообложения23.

После кризиса 2008 г. изъятие частных сбережений, хотя и заметно расширившее спреды доходностей24, имело меньший эффект, чем «налоговые опасения» или «налоговый оптимизм». На эффект изъятия, по всей видимости, приходится менее половины влияния на дефициты (и профициты) с учетом сезонности. Оставшаяся часть вытеснения/увеличения связана с ожиданиями и другими, пока еще неопределенными факторами25.

Помимо идентификации экономических каналов, которые приводят в движение коэффициент капиталовложений, эту систему данных можно использовать для оценки воздействия стимулирующих инициатив правительства на частные капиталовложения (и, если уж на то пошло, на ВВП). Программы, увеличивающие дефицит, как показывают упомянутые выше регрессии, имеют побочный эффект, выражающийся в подавлении частных капиталовложений, главным образом в результате уменьшения валовых внутренних сбережений. Такие программы, как было отмечено в главе 9, связаны, прежде всего, с необеспеченной фондами частью льгот, предоставляемых физическим лицам.